基因的梦想，商业的现实

前几天华大基因发布了半年报，营收11.41亿元增长28.44%，净利润2.08亿增长8.73%，但华大从万人追捧的独角兽，到王德阳实名举报，再到虎嗅的《华大癌变》，股价自上市高点以来已经跌去了70%很多读者在后台问我们对华大的看法，我们倒是想先问个问题，华大基因的上市公司主体究竟做的什么生意？这个简单的问题，很多人不知道。华大基因上市公司主要是做测序服务的，不是上游专利、不是上游机器、不是上游制剂。这在上市公司年报中写得明明白白，看营收构成就知道了生育健康类基因检测是公司的核心，支撑了公司过半的营收；同时还有基础科研、复杂疾病与药物研发等业务。大家总感觉基因科学特别高大上，但上市公司并没有真正接触到最核心的东西。这个产业链如果对比苹果产业链，上游就是高通等公司的技术专利，中游就是富士康的加工制造，下游就是苹果的品牌渠道。基因也是一样的

上游是技术专利和设备（Illumina及其他基因编辑技术公司），中游是测序服务，下游是品牌医院或者服务机构。华大基因的生意本质就是中游测序代工，上市公司目前就是处于中游位置，想向下游延伸。

公司不是没有切入上游的想法，但是这么好的生意，怎么能给二级市场的股民呢？华大的非上市主体，有一家叫做华大智造的公司，目前的估值已经快追上已经上市的华大基因了。一个概念要割两次韭菜才算到位，多少投资者因为不了解基因产业，以为自己的买的是全家桶，其实买到的只有小甜筒，这个小甜筒其实也不是特别优质。

从年报上看，看起来高大上的基因公司，无形资产中的专利权却自 2014年 后就没有增加过，一直是 2.07 亿元研发费用和销售费用相比，就能发现上市公司是个销售费用驱动的公司，研发这几年的占比其实并没有太大的改观与之相应的，公司的研发人员也并非主力军，销售人员和生产人员占据了大头，研发人员并非公司的主力再看公司的经营状况，应收账款与经营活动现金流中，应收账款大幅增加，经营活动现金流为负，销售收现很差，这个与上市公司描述的客户付费、寄出样本检测、返回检测结果不太相符。而且公司的应收账款有坏账，结合高速增长的态势，压力不小而且公司关联方的应收账款也计提坏账，第二名和第三名的应收账款坏账计提都很高。当你已经知道客户还不起钱了，尤其是第二三名客户的坏账比例已经如此高的情况下，还要继续一起扛着做生意吗？关联交易中就可以看到之前提的华大智造的身影了，供应商一是同一控制下的关联方，采购金额超过 3 亿元，占年度总采购额的 34.81%，而在细节披露中，华大基因主要从华大智造采购了上游测序仪器组件，还有试剂耗材，数据有些出入，但是可以明确上市公司主要承担的就是测序服务，跟上游的设备、耗材关系不大。有技术门槛的设备和耗材，主要是在体外的华大智造里。

挖过华大历史的朋友应该都知道一家CG公司，这是最初在美国上市的一家上游设备制造公司，后来被华大买了下来，才能自己生产测序仪器。当年收购CG就是为了解决专利不足的核心问题，通过收购，华大补充了很多在测序仪生产领域的专利，才慢慢获得了自主生产测序仪的能力，这恐怕是华大这几年最重要的战略谋划了。

CG和华大智造有什么关系呢？华大智造是CG 100%控股的孙公司。如果你去工商系统当然看不到，因为华大智造的全资股东是一家香港公司，叫香港华大基因医疗设备有限公司，但这些都会在招股说明书中按要求详细披露华大智造是是华大基因重要的试剂、仪器供应商。前段时间有新闻称华大控股正在为其测序仪业务融资，融资主体就是华大制造，估值接近 50 亿美元。华大智造的对标公司是估值高达 450 亿美金的国际龙头Illumina，后者有接近 50 亿人民币的盈利。如果有一天投资者看到华大智造登陆A股，会不会觉得自己最初对于华大基因太过热情了一些呢？

最后需要思考的，是频繁的高管创业。中国的基因行业，华大系撑起了大部分江山，从华大的管理层到销售骨干、从实验室骨干到普通技术人才，都积极的投身了基因行业的创业。目前大家能够叫的出名字的国内知名基因企业，其实都有华大离职者的身影，除了诺禾致源这样专注于科研测序的公司，大部分都是偏向市场渠道的创业。如果不考虑最初砸出去的批量购买测序仪的钱，似乎每个创业的高管都觉得自己能再造一个华大。如果一个生意的门槛很高，会有这么多人纷纷下海去拼搏吗？

优秀企业家在中国是稀缺资源，所以我们给予他们非常高的估值，A股是一个褒赏企业家的地方。希望大家看到华大智造登陆A股的那一天，不要太惊讶，毕竟山顶上的股民可能从来没有弄明白过华大的业务究竟是在做什么。