中顺洁柔：兜底增持是为啥

中顺洁柔5月10日发公告称实控人倡议全员增持，凡在5月10日至5月31日净买入不低于1000股，且连续持有至2022年5月30日并在职的员工，若持股亏损由实控人补齐，若产生收益则归员工所有。

以往的兜底式增持，同期股票往往惨目忍睹，而中顺洁柔年初至今到涨了50%多，这时候喊兜底感觉好奇怪。。于是，我们今天来看看中顺洁柔的财报啦！

中顺洁柔在财报助手中是绿档分数，说明是个基本面质地不错的公司。看它的亮点标签（见下图），讲得最多的一组是盈利，另一组是资产。

盈利组标签比较有意思的是，几乎全部都是盈利增长相关的标签：PEG低，扣非连增三季+连增三年，收入连增三季+连增三年。

资产组标签比较有意思，从不同角度重复出现的，是考察经营效率的标签：资产周转快、资产效率高。

中顺洁柔是机构抱团的白马股，号称“纸茅”。作为行业龙头，又是机构相中的“优等生”，公司毛利率高、经营效率高都是“优等生”的应做作业了，所以才有了下面的这个“收入溢价”的标签（可以理解为市销率P/S在行业内比较高）。企业经营得好，总经理和董事长拿拿高薪、给予一定激励也是非常能够理解的（见下图）。

但上面这个“存货过大”的标签倒是引起了我们的兴趣，展开公司过往三年的存货数据仔细看的话（见下图），存货的增长确实非常的快，尤其是从20年Q3开始（记住这个时间！下面要用），存货占总资产的比例快速上升到了24%左右。

仔细看存货的结构，其实主要就是库存商品（灰色块）和原材料（黄色块）。而且随着时间推移，黄色块的原材料数值和占比都越来越大，尤其是2020年（想想前面的柱状图，其实是从2020年Q3开始的，这是callback×1）——很明显，公司是有意在20年囤积原材料了。

判断公司的这个囤货行为合不合理，那就要涉及到原材料价格的问题了。从2018年11月开始，纸浆期货开始在上海期交所交易，所以很容易能够跟踪到纸浆价格的变化。从下图可以看到，纸浆价格从20年11月第二周开始突然大幅上涨，至今涨幅约100%。公司从20年Q3开始大量囤货原材料，简直是可以说是非常牛[哔——]的领先囤货操作了啊！（喂喂2020年Q3的梗callback×2啦）

刚才的标签中还出现了“销售收现没沉淀”的标签，因此我们延申可以在“关键图表”下找到“净利润的现金含量”来直接验证净利润与净经营活动现金流之间的关系（见下图）。不看不知道，一看好诧异：为啥净经营活动现金流跟净利润几乎毫不相关呐？

三年数据看不懂不要紧，拉长到五年来看就清楚了：原来蓝线的净经营活动现金流是周期性波动的，这个波动曲线有没有很眼熟？对，刚好是和纸浆（原材料）的价格是负相关的！其实这个很好理解：纸浆价格上升的时候，公司要买原材料花掉的经营活动现金流出就多了嘛！

而净利润之所以如此平滑，更多的是因为公司能够将纸浆价格波动保留在存货余额当中——但这其实并不是什么耍滑头的操作哦！喏~人家清清楚楚在年报里写着，存货发出是用“加权平均法”计价的（见下图），这可是非常标准的、准则范围内的、合理平滑呢！毕竟“优等生”的称号可不是白叫的哟~

由于存货整体的周转期大概在100-120天，也就是3至4个月，也就是说公司虽然提前大量囤积原材料，但消耗也会非常快；而目前纸浆价格依然非常强势，如果纸浆继续上涨，公司又无法快速转移给下游消费者的话，那肯定要对公司的毛利率产生影响。至于这个过程什么时候到来、又或者纸浆价格能否及时被外力抑制（比如行政干预），都不知道，大家就继续保持跟踪就好啦~

那么最后再来看看开头那个“兜底式增持”是咋回事。首先要看到公司在21年5月8号发公告称自己累计已经回购了2.7亿元的股票用于股权激励（前图亮点标签里我们跳过的“公司回购”事件标签）。

同时大家都能发现公司的销售金额很大，但沉淀存量的资金很少（前文提到的“销售收现没沉淀”标签），再回购资金估计就吃不消了，咋办呢？来公告个“兜底式增持”，相当于承诺将来会出笔钱，号召大家现在壮胆去扫货——真是又省钱又高效（今天5月10日大涨7.12%）、一箭双雕的好办法了~