深扒！贝壳战浑水
受此影响，昨晚贝壳盘前股价一度跌约10%，但是开盘后又一度上涨，截止收盘跌约1.98%，尽管浑水一直在报告中企图带节奏，不断cue瑞幸，但瑞幸故事的开篇这次好像并没有在贝壳身上继续上演，小伙伴们戏言“能不能给浑水77页的做空报告一点尊重”。
小组看到浑水这篇报告发现和去年Wolfpack做空爱奇艺简直是如出一辙，充满了情绪导向。连用语都一样，“在美国上市的中国公司因欺骗证据而倒闭的标志之一”，还用到damningly、unscrupulous等主观词汇，煽动情绪的动机能不能再明显一点。
简单来说，浑水通过公开数据建模测算，认为贝壳虚增了交易量、门店数、佣金收入和经纪人数量，并怀疑公司通过现金操纵，人为增加佣金收入。同时，公司还涉及虚假收购夸大资产价格。
而贝壳表示浑水根本不懂中国fdc市场，公司会在24h内对报告内容逐一拆解。在明天故事进入到高潮前，小组先带大家过一遍这篇77页“深思熟虑”的报告。
浑水长篇累牍的质疑贝壳虚增总成交价值GTV，除了正文部分外，还专门花了一个appendix章节来介绍自己的建模方法，前后加起来光是质疑GTV的部分就占了35页。
而GTV的计算公式其实很简洁，即：总成交数量×平均单次交易价格。那小组就首先从这两个点出发，看看浑水这次是不是真的在“摸鱼”。
首先是数据来源。成交数量的数据来自浑水自己做的爬虫程序（也可以说是数据统计程序），从贝壳自己的平台链接，点进每个经纪人的页面，找到对应的门店信息，再以此为基础，统计每个商店的总成交数量以及每个城市的门店成交情况。
而每笔交易的成交价格，新房和2/3的二手房数据来源于爬取的贝壳数据，另外1/3的二手房来源则是CRE Price（全国房价行情网）。对于这种做法，另类数据界的“老法师”，Yipit Data和Sandalwood在检查浑水的信息收集方式后，都认为浑水在收集信息时可能没有用正确的API（数据接口），统计经纪人数的方式可能只能代表部分城市50%的经纪人总数，于是导致GTV严重偏离。
而且我们都知道，统计软件数据和实际交易还是存在着较大的差距，浑水使用的这一套数据先不说是否具有代表性，毕竟真实房价跟网站公布的指导价差的不是一星半点；在交易数据上，浑水也没有通过权威第三方数据进行交叉验证（比如说住建委的公开市场网签数据之类），只是用自制爬虫爬取的数据进行推论，说服力真的有限。
其次，浑水质疑贝壳在以“Pilot Store Program”(领航计划）做假，给出的逻辑小组各位外语大拿和财务专家第一遍看的时候愣是没看懂……
简单翻译一下：贝壳对其加盟商有一个领航计划，通过“表外”方式支付10%的店铺价值（现金支付，且分期），来换取店铺更高比例的佣金。
换句话说，就是浑水在质疑贝壳以这种现金流的模式，虚增了自己的佣金收入。
小组于是马上咨询了在链家工作的小伙伴，他们表示“领航计划”确有其事，但这套10%的交易流程从未听过。
按照浑水自己预估的虚增比例，再结合贝壳的总营业收入（21年前三季度的营业收入约630亿元人民币），这要搞多少笔关联交易才能搞出来啊？这个做假的体量也太惊人了吧！
劳驾浑水写报告的“临时工”看一眼贝壳的审计师，此乃“四大”之首的普华永道，想要在人家眼皮底下伪造出这种体量的offbook资金流水，这是看不起银行流程、还是看不起四大搬砖人？
再来，浑水指出贝壳在虚增自己的门店数量，借此掩盖虚假的“营业收入”。给出的点有两个，一个是“鬼店”（ghost stores），还有一个是“克隆店”（clone stores）。
浑水指出的点，确实是国内许多中介经纪公司普遍存在的现象，有的门店虽然注册地址在A地，但是去实地访问就会发现是无效地址。
但问题的关键在于，这种现象是否是大规模存在的，它在贝壳自身的所有门店中占的比例有多少，而这个关键问题，浑水完全没有答案，只是单纯的说“很大”，不太靠谱啊~
至于谈及鬼店时，选取的采样地点是南昌和廊坊，给出的理由是廊坊的单店成交数量很大（根据浑水自己统计的数据来看确实如此）。
虽然单店成交量大，但对整体收入的贡献率太低了：按照浑水自己的数据计算可得，占比不到1%，这能说明啥？贝壳20年年报中公布了营收占比最大的两个地区是北京和上海（占总营收的32%左右），如果数据量太大，也请选个一线城市做样本观察好伐？
到研发费用这一块上，小组看到浑水给的“锤”都乐了。浑水质疑贝壳的研发费用有水分，给出的理由居然是数额太大了……（从2018年开始，R&D费用总计约72亿）
贝壳近年研发费用激增也许是有道理的，大家都知道贝壳的一大特色是VR看房，从他们过去的访谈里可知，贝壳最近几年确实下了不少工夫：15年以来，贝壳的VR部门从实验室进化成事业部，并于19年起建立了专门的公司——如视。
为了媲美3A大作游戏那样的画面精度，贝壳运用到了各种像是虚幻引擎4（Unreal Engine 4）之类的高科技软件。再加上各种各样的硬件设施，怎么想都会很烧钱吧！
而且，贝壳毕竟是个依托线上平台的公司，哪怕是2020年研发费用已经接近25亿，也就不到当年收入的4%，这个“锤”真是莫名其妙。
虽然报告中大部分的点小姐姐都很无语，但有一个关键信息浑水这次还算抓得准。贝壳对中环和圣都的收购的确是“有点东西”。
贝壳自己披露收购中环地产分了两步：2019年先收购62%，2020年再收购剩下的38%。
但工商资料显示，在19年7月，贝壳实际收购的股份为28%，另外33.6%在同期由天津云居房地产经纪公司收购（19年5月27日成立），而后者在持股6个月后全部转让给了贝壳（天津云居在21年已注销），确实有点奇怪。
再看圣都，21年7月贝壳协议以80亿的价格收购，但圣都自身布局的省份很少，很多分支机构都是21年新成立的。而同行业的上市公司，东易日盛布局的省份多达30个，这家上市公司现在的市值也就25亿人民币。所以贝壳为啥花超过3倍的钱去并购一家这样的公司，让人费解。
浑水近几年虽然频频对中国企业出手，去年小组才分析过它做空瑞幸和欢聚时代的报告，瑞幸很硬，可惜论据都是“人家给的”；到了欢聚时代，简直是在砸自己招牌；再看看昨天发表的这个77页“长篇大论”，小姐姐只想感慨，浑水摸鱼的水平一年不如一年了啊~
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