芒果超媒：千亿龙头也拼爹

奈飞Netflix作为行业老大，近三年净利润持续为正、近三年净经营活动现金流在2020年转正；芒果超媒靠着2019年以来的爆款内容持续抢夺订阅份额和广告收入，近三年持续盈利、2019年开始净经营活动现金流转正，如果不考虑规模的话，可以说比奈飞还猛；至于爱奇艺和B站，除了连续三年亏损，净经营现金流口径调整为跟前两家相同之后，其实也是连续三年净损耗。芒果这个业绩和现金流状态是怎么做到的呢？

今天我们从另外一个角度来看看。

芒果超媒在财务层面一直被诟病的问题，其实是居高不下的关联交易。从绝对金额来看，关联方销售金额占大概1/4的整体营业收入，关联方采购金额占大概一成的营业成本（见下表）。乍看之下，虽然偏高了点儿，但勉强也还能接受啊？

这里面暗藏的玄机当然不是那么简单。如果仔细看每年年报中披露的关联方购销的各个主体，会发现采购的供应商和销售的客户竟然大部分都是重叠的！（看看下表一水儿红色高亮的重叠买卖方，知道都是重叠的就可以）

为啥上面这段末尾要加个叹号？这里就要插播一个财报分析小技巧了：当一个公司的业务出现完全相同的供应商和客户，即客户和供应商为同一个，或者也叫“双向交易”，那么实际的财务操作的空间都挺大的（不管是利润层面还是现金流层面），公司对业绩“自主性”也会变大。所以只要遇到这种情况，小组都会在脑内自动标记一个警示小红旗~

把历年所有这些相同的关联交易主体、连同它们的购销差额（其实就是双向交易的利润）全部整理出来，我们可以得到下面这个表。里面双向交易利润占合并报表毛利的比例都不算小了：前者占后者比例在2019年达到51%，到2020年仍有45%。

对于上面这个表，有几点要注意：这里的关联方采购交易，是包含了广告代理、宣传推广等等的费用。一般来说，这种费用会算到销售费用（而不是营业成本），甚至资本化为无形资产（比如2020年6.6亿采购湖南广播影视的版权等）；总体来说，双向交易的利润原本应该跟营业利润相比。但这样有点太欺负人惹~因此我们采用了对芒果超媒最宽容的方式，放宽了比较基准、又同时约束了比较数据：

1）约束比较数据：压低关联方双向交易利润的测算值。将同一关联主体的销售与采购之间的交易额直接相减（一刀切不考虑采购支出资本化情形），也就是说这种利润已经是相对低估的数字；

2）放宽比较基准：选择合并报表的毛利润而不是营业利润做比较，尽量拔高比较基准。

结合上面这俩条件，看看公司整体的合并毛利率（见下表），其实只有30%多，但双向交易的利润率能达到6、70%了！明显直白的区别对待啊！

看到这里，小组突然get到，同样是视频网站，为啥开头芒果超媒的各项关键财务数据都能如此亮眼，而爱奇艺和B站的财务数据看起来却如此的“艰难困苦”了，毕竟有个财大气粗的爸爸关心呵护，至于那些没爸爸照应的孩子真的太惨了。。

最后的最后，关联交易、差异化毛利率，都是需要看到的点。这是大股东对上市公司的爱，而且是真金白银的爱，比其他打嘴炮的大股东要好太多了。这种爱可能是无缘无故的，也可能为其他事留出了空间。知晓了这个，比“蒙面狂奔”要强。

芒果超媒在2021年7月即将迎来限售解禁，持股方是大股东芒果传媒，解禁数量占总股本的47.69%。虽然表面上没有必然逻辑联系，但是嘛~这解禁数量、这限售方，加上目前50倍的市盈率（每产生1块钱利润能创造50块的估值！）难免让人浮想联翩~