一文读懂科创板 | 遥想三板膝盖斩

今天最重要的新闻就是上交所设立科创板并试点注册制，这对我国资本市场有重大影响。小组不禁想起了很多年前，有个意气风发的少年，从公募基金经理的位置奔去了新三板掘金，如今产品净值他自己也不敢看，放个行业指数大家感受一下

其实今天并不是第一次计提要设立科创板，在2015年12月国务院常务会议时就确定要在上交所设立“战略新兴板”（也就是今天的科创板），并计划在2016年上半年推出，但由于2016年开年我大A就遭遇熔断，这事儿也就搁浅了，仅在上海股权托管交易中心设立了“科技创新板”。而今天趁着进博会宣布在上交所设立科创板并试点注册制，说明将重启我国多层次的资本市场建设，让无法在A股上市的科技创新企业也能拥有渠道进行股权融资。

网传了科创板的上市条件，其中有必要条件和可选条件，下表列出了这些条件的要求，其中标蓝的是可选条件，只要满足其一即可。可以看到科创板对企业盈利的要求大幅降低了，更加注重企业科技和成长方面的因素

在现在这个时点宣布设立科创板是有一定背景的，一是中央最近采取了各种方式支持民营企业的发展，但之前的举措可以说只支持较大的民营企业，科创板的设立给科技创新企业提供了新的股权融资渠道；二是当前市场估值水平较低，当前设立科创板市场也会较为理性对待，毕竟在2015年牛市的时候新三板可吃过大亏，三板成指从最高的2134.31下跌到当前的961.59。

同时在证监会负责人的答记者问中，提到了“鼓励中小投资者通过公募基金等方式参与科创板投资”的字样，在其他方面和新三板也有不同：

首先是投资者适当性，新三板的门槛是500万，而科创板降到50万，但注意是金融资产净值50万以上，房地产是不算的，虽然和新三板比起来门槛降低了很多，但大部分韭菜还是玩不了，所以对A股的存量资金分流不大。

其次就是涨跌幅制度，新三板是没有涨跌限制的，而科创板的幅度是50%。虽然赌场更刺激了点，但想想新三板当年，一个市场红不红火的核心还是流动性。

科创板的推出对不同的市场参与者来说影响是不同的：

对A股市场：短期来看会有一定分流资金的影响，但影响应该不大，有新三板的前车之鉴。

对拟上市企业：是利好的，注册制降低了上市门槛，也提高了上市速度。

对创投企业：也是利好，因为他们在前期投资的项目可以更容易上市融资，并且股权变现也更便利，相当于给他们提供了一个多的退出渠道。

在现有A股市场上，这个政策最直接受益的就是科技投行了。小组所在的张江高科今天上午一早就被追风人士打到了涨停板，今天就趁着这个机会跟大伙儿聊聊这个从地产商转型的科技投行。

张江高科的大股东是上海张江（集团）有限公司，持股50.75%，是上海国资委旗下根正苗红的央企。公司的主要业务是出租、出售张江高科技园区的物业及园区的运营，所以公司大部分的资产为房地产。张江科学城是上海市政府所定下需大规模兴建的园区，正所谓有爸的孩子有糖吃，公司在此业务具有无人可比的先天优势。而正是拥有这种先天优势，张江高科才能较为容易地转向第二块业务——创业公司的投资。

随着张江科学城的快速发展及公司的越来越多的高科技企业入驻，张江高科逐渐将自己从“房东”的身份转为“房东+股东”的身份，加大对科技创新企业的投资力度，成为产业客户的“空间服务商+时间合伙人”，致力成为一所“科技投行”。

下面我们来看一下公司财务科目里的一些细节。

我们之前说了，张江高科是一家园区运营商及科技投行，所以公司的地产类科目和股权类科目是需要关注的重点。公司地产类的资产记在了存货与投资性房地产中。从2017年的年报我们可以看到，公司存货为51.12亿，占公司总资产的26.93%，此科目占比较大。而在存货中，包括了已完成开发产品28.29亿和在建开发产品22.83亿，这两部分分别是已经建好可以出售的商品房及在建的商品房。由于公司在上海科学园的先天优势，拿地成本较低，公司最终的售价应当远高于当前账面价值，这是张江高科的一处隐蔽资产。

重估的方法为净资产价值法（NAV，net asset value），即把公司的每块代售物业找出来，对应计算当前的售价，从而对此进行重新估值。当发现一家企业的隐蔽资产是地产时，可以用这种方式进行重估，但这种重估价值的方式工作量较大。

2017年公司的投资性房地产为46.52亿元，占总资产的24.51%。这部分资产是公司出租物业的资产，每年通过这部分收取一定的租金。需要注意的是，张江高科的投资性房地产是以成本计价的，账面以成本计价并且每年折旧使得在房价上涨的情况下实际价值与账面价值有较大的偏离，这是公司另一处隐蔽资产。

而公司拿了那么多的物业，要交土地增值税肯定是少不了的。在资产负债表中，其他应付款的占比比较大，共17.83亿元，其中预提土地增值税有10.92亿元。

公司股权类科目主要包括了可用出售金融资产与长期股权投资，公司这两个科目的占比逐步提升，印证了公司从地产运营商转向科技投行的事实，从下面近10年的变化中可以清晰得看到这一点

公司在股权上进行了不少的投资，迈瑞医疗（刚上市）、喜马拉雅、云从科技、格诺生物、美味不用等、万得资讯等均是公司投资的成功标的。

由于公司的权益投资越来越大，投资收益对公司利润的影响也是逐步增加的。2017年张江高科的投资收益为5.95亿元，已经超过了税前利润总额5.62亿元，可见投资收益对公司利润的影响是极大的，这与我们曾经聊过的外运发展、辽宁成大等都类似。【点击文末链接进入文章】

那么张江高科投资的资金都是自有的吗？答案并非如此。2017年货币资金为20.22亿元，其他流动资产中理财产品5.4亿元，但有息负债达到73.63亿元，并且在一年内需要偿还的有息负债有35.5亿元。公司的债务偿还压力较大，按照这种情况是必定要借新还旧了。

小组的财务系统跑了一下，与张江高科的财务特征最为相似的是新黄浦。新黄浦的资产与张江高科的极像，也是房地产和权益投资为主，并且投资收益对利润的影响也非常大，有兴趣的读者大人可以去看看。

正确的时间遇到对的人是利好，错误的时间遇到对的人是利空。新三板也好，科创板也好，叫什么板不重要，重要的是借鉴国际优秀制度，理顺资本市场的机制，给大家科学稳定的预期，减少摇摆和干预，让市场说话。